La sostenibilidad de la deuda expresa la capacidad de un estado para reembolsar préstamos y, por lo tanto, su solvencia . Está vinculado a los ingresos previsibles que permitirán amortizar, a medio plazo, la deuda y todos los costes asociados, así como los intereses relacionados. Nos interesa aquí la deuda pública , la deuda de los hogares y la deuda empresarial, que no se trata en esta página. Esta sostenibilidad se puede evaluar matemáticamente.
La sostenibilidad de la deuda generalmente está relacionada con el producto interno bruto (PIB). Los economistas llevan mucho tiempo discutiendo el interés de este agregado económico y la relevancia de este indicador debido a que el PIB incluye tanto la producción de mercado como la no de mercado, que se compone exclusivamente de servicios. Por ejemplo, en Francia, el PIB no de mercado es responsabilidad casi exclusiva de las administraciones públicas (seguridad, justicia, salud, educación).
Sin embargo, la sostenibilidad de la deuda depende en última instancia de la economía de mercado y del valor añadido que genera "que es esencialmente responsabilidad de las empresas".
En Francia, la participación en el PIB del mercado ha disminuido constantemente durante las últimas décadas. En 2012, el PIB del mercado representó el 43% del PIB total. Pasó de 906 mil millones en 2007 (50% del PIB) a 874 mil millones (2012). En 1974, todavía representaba el 70% del PIB total.
Más allá de estas observaciones, siendo la deuda registrada como porcentaje del PIB en el marco de las cuentas nacionales, es por tanto en comparación con el PIB que debe considerarse la cuestión de la sostenibilidad.
Sin embargo, el reconocimiento del nivel de deuda pública varía significativamente según la definición utilizada (Maastricht, Ocde, Insee). Sin embargo, la definición más utilizada en los medios de comunicación es contabilidad en el sentido de Maastricht, que sin embargo dificulta las comparaciones entre países fuera de la Unión Europea que, por ejemplo, la del FMI . Contabilidad en el sentido de Maastricht se utiliza en particular para verificar la compatibilidad de los presupuestos presentados por los diferentes países de la Unión Europea con la normativa europea ( criterios de convergencia de la Tratado de Maastricht , de estabilidad y crecimiento en la zona euro , paquete de los Seis ( Unión Europea) , Pacto Fiscal Europeo ).
La ecuación de sostenibilidad de la deuda de un Estado , por el enfoque contable, es la siguiente:
Con:
Por tanto, la deuda pública se estabiliza en su nivel si el saldo presupuestario primario es cero.
El nivel de las tasas de interés o las calificaciones otorgadas por las agencias calificadoras a los estados se rigen por la percepción de sostenibilidad del endeudamiento de un país. El modelo descrito anteriormente es parte del modelo de dinámica de la deuda .
Sin embargo, este modelo general puede perfeccionarse con el modelo Harrod-Domar en financiación abierta o cerrada. En el llamado modelo de financiamiento cerrado, la tasa de financiamiento es casi estable durante un largo período, porque la deuda es financiada principalmente por un banco estatal (ejemplo de Japón) o por las intervenciones del banco central (ejemplo de los Estados). Unidos, a través de la política de flexibilización cuantitativa ).
Para estabilizar la deuda en el año t, existen varias soluciones posibles. La más difundida en la opinión pública (e implícitamente recomendada por los criterios de Maastricht y la Tscg ) es la reducción del saldo presupuestario, poniéndolo de nuevo por debajo del umbral del saldo presupuestario estabilizador . La inflación, el crecimiento o el nivel de las tasas de interés se consideran variables exógenas sobre las que tenemos poca o ninguna influencia.
Estabilización de deuda | |
El equilibrio del presupuesto público estabilizador debe ser mayor que o, de manera equivalente, el saldo fiscal primario al menos igual al saldo primario estabilizador |
Si un Estado tiene como objetivo el saldo primario estabilizador en su proyecto de presupuesto, los valores de y se estiman realmente porque solo se conocerán con certeza en el año t + 1.
Ecuación de variación del endeudamiento | |
donde está el saldo presupuestario del año . |
Encontramos el valor del equilibrio presupuestario público estabilizador escribiendo eso en esta última igualdad.
En realidad, varía poco de un año a otro porque la variación de la tasa solo se aplica a la nueva deuda contraída durante el año. Así, en el caso francés, podemos considerar que es igual a la media de las tasas de los últimos seis años y de la del año t, si las emisiones de bonos son aproximadamente iguales de un año al siguiente. También podemos tomar la aproximación:. (Tasa observada en el año t).
Los cuatro factores que determinan la variación del nivel de endeudamiento son, según la igualdad enmarcada anteriormente, los valores del año :
En la zona euro, la inflación varía poco porque debe permanecer en torno al 2% según los estatutos del BCE . Las tasas de los bonos nacionales fluctuaron principalmente antesenero 2015siguiendo los precios determinados en los mercados de deuda, debido a la supuesta política de independencia del BCE. Las tasas de crecimiento del PIB en volumen son bajas, en particular si el pacto fiscal se aplica a partir de 2013, lo que requerirá consolidaciones presupuestarias sin, de hecho, tener en cuenta el ciclo económico (TSCG, artículo 4, ver más abajo).
Así, la deuda francesa a finales de 2013 valía 92,3%, el déficit presupuestario (en 2014) 4,0%, inflación 0,5% y crecimiento 1%, la deuda a finales de 2014 debería haber sido 94,9% = 92,3% / 1.015 + 4%, en un nivel cercano al 95% anunciado.
La deuda al cierre de 2015 debería haber rondado el 97,7% = (95,3 / 1,012) +3,5, en realidad habría alcanzado el 96,1%, según cifras del Ministerio de Economía, lo que sugiere un aumento de solo 0,8% de la deuda pública. en 2015. La diferencia del 1,6% del PIB, entre el cálculo y la cifra anunciada por el INSEE, no se explica únicamente por el programa de flexibilización cuantitativa, ya que la deuda recomprada todavía la deben los gobiernos a los bancos centrales. Las primas de emisión pagadas durante las emisiones de deuda explican el 1% de esta diferencia. Estas primas provendrían de la emisión por parte de la Agence France Trésor de bonos por encima del precio de mercado, en un contexto de tipos de mercado bajos. Como resultado del uso de estas primas, el escenario de estabilización de la deuda francesa en 2017 se hace posible, siempre que los tipos de los bonos se mantengan cercanos a los de 2016.
El 0,6% restante de esta diferencia se explica en un 0,25% por movimientos contables vinculados a: Odac, el Fondo Nacional de Carreteras, el Fondo de Reserva de Pensiones, el retiro del Fondo de Garantía para radicaciones y resolución (FGDR) en el ámbito de la gestión pública. administraciones. Enjunio de 2016, Eurostat también anuncia el 95,9% del PIB, para la deuda de Francia a finales de 2015, mientras que el INSEE indica para finales del primer trimestre de 2016, el 97,5% del PIB, y para el final del segundo trimestre de 2016 la deuda en 98,4% . En el tercer trimestre de 2016, el INSEE anunció un descenso hasta el 97,6%, principalmente por efecto de las primas de emisión (venta de bonos a un precio cercano al 5% por la agencia France Trésor), por 40.000 millones de euros, y una deuda de 96,4 a finales de 2016 por las mismas razones. Además, la previsión de déficit presupuestario del 3,3% en 2016 parece frágil dada una previsión de crecimiento del 1,5% para 2016, que probablemente esté sobreestimada. Así, enJulio de 2017, esto fue evaluado por el Tribunal de Cuentas en 3.4%, mientras que INSEE revisó el crecimiento de 2016 a 1.2%. EnMayo de 2017El INSEE también revisó la tasa de crecimiento de 2014 del 0,7% al 1%.
Paradójicamente, cuanto menor es el equilibrio presupuestario público estabilizador , más se puede mejorar el déficit presupuestario, porque los ingresos fiscales son importantes debido al alto crecimiento. Cuanto mayor sea el saldo estabilizador, más difícil y relativamente ineficiente será durante todo el ciclo económico querer mantenerse por encima de él, porque los ingresos fiscales son menores debido al bajo crecimiento (a una tasa de inflación constante). Esto explica el interés de la política económica . Para estabilizar el endeudamiento, podríamos distinguir en particular, por simplicidad, dos tipos de políticas: restrictivas o expansivas. El primero intenta empujar el saldo presupuestario por encima del saldo estabilizador (consolidaciones presupuestarias practicadas en la zona euro ), lo que necesariamente reduce las tasas de crecimiento rebotando, en última instancia crecimiento potencial y por tanto tiende a incrementar el umbral del saldo. El segundo intenta más bien reducir el equilibrio estabilizador (políticas de crecimiento y / o inflacionarias practicadas al otro lado del Atlántico, mandato de la FED ), sin fijar una meta muy precisa para el nivel del déficit presupuestario. Por el contrario, en este caso el endeudamiento tiende más bien, al menos a corto plazo, a aumentar (estimulando o apoyando el crecimiento a través del déficit).
Contrariamente a lo que se suele proponer, el umbral máximo de déficit presupuestario fijado en el 3% ( criterios de convergencia ) por el Tratado de Maastricht no garantiza la estabilización de la deuda pública. Así, podemos reducir la deuda con un déficit presupuestario superior al 3% (ejemplo de Italia en 2003) o aumentarla si es inferior al 3% (Italia en 2008). El umbral se diseñó a principios de la década de 1980, sobre bases bastante arbitrarias, y podría interpretarse como el déficit estabilizador, obtenido a partir de valores teóricos: ratio de endeudamiento del 60%, crecimiento del volumen del 3%, tasa de inflación del 2%:
Podemos calcular el saldo del presupuesto público estabilizando la deuda. Así por ejemplo para 2012, en el caso de Francia, sobre la base de una tasa de crecimiento del 0% y una inflación del 2,2%, de una deuda del 90,2% podemos evaluar . Con base en la cantidad de intereses pagados en 2011, podemos estimar . Por ejemplo , el saldo estabilizador primario vale (recuadro de arriba). El equilibrio presupuestario público estabilizador habría estado cerca de . Este saldo se puede calcular directamente: (recuadro de arriba). Con déficit presupuestario del 4,8% en 2012 y un crecimiento nominal del 2,2% (incluyendo la inflación), el ratio de deuda debería haber sido el final de 2012: . Sin embargo, debido a las nuevas necesidades relacionadas con la financiación de la EFSF , la recapitalización del banco Dexia y la provisión para gastos, la previsión de deuda era superior al 90,2% a finales de 2012, mientras que posteriormente la Deuda ascendía al 91,7% a finales de 2012. finales del primer trimestre de 2013.
Sin embargo, el valor de este saldo debe ponerse en perspectiva porque se calcula luego de una disminución del déficit presupuestario, que disminuye el valor del crecimiento real, que en ausencia de una política de ajuste del ciclo fiscal y / o económico, sería igual al crecimiento potencial . Por tanto, el saldo estabilizador debe calcularse sobre la base del crecimiento potencial .
Además, no se puede estimar un nivel de saldo presupuestario a partir de una única previsión de gastos presupuestarios, como lo indica el DEA enSeptiembre de 2018, al prescindir de una previsión de ingresos, y para la OFCE tal limitación sería contraproducente.
Sobre la base de un crecimiento potencial del 1,2% (antes del impulso fiscal) y una inflación del 1%, es probable que el verdadero equilibrio estabilizador esté más cerca (el ratio de endeudamiento era del 96% a finales de 2016). Por tanto, este último saldo significa, salvo una nueva crisis económica, una estabilización de la deuda en Francia entre 2017-2022. El déficit presupuestario podría estar por debajo del umbral de estabilización en este momento. Obtenemos un valor casi idéntico para el saldo estabilizador, utilizando, por ejemplo, las previsiones de crecimiento real e inflación para 2016 de la Banque de France. A partir deNoviembre de 2017 el calendario a medio plazo parece más incierto, con la posibilidad de una subida de los tipos de los bonos tras la decisión del BCE de reducir su volumen de compras de valores vinculados al programa de flexibilización cuantitativa.
La deuda debería haberse estabilizado casi en 2017 en Francia: la tasa de inflación alcanzó el 1%, el crecimiento del 2,3% en volumen. De hecho, el déficit público de 2017 fue del 2,7% del PIB, por lo tanto, inferior al saldo presupuestario estabilizador (2,7 <3,24 = 98,2 * (1 + 2,3)). En este último saldo, el 60% representa la carga de la deuda. La última estimación, publicada enSeptiembre de 2018, al 98,5% de la deuda a finales de 2017, en el sentido de Maastricht anunciado por INSEE, incluye parte de la deuda de la SNCF. De hecho, la cifra anunciada debería haber sido (deuda de 2016 estimada por el INSEE en 98,2% del PIB, enSeptiembre de 2018) de 98,2 / (1,033) + 2,7 = 97,8% pero se incrementó por la asunción de deudas de Sncf y Areva.
Sin embargo, la estabilización en 2018 parece poco probable debido, en particular, al aplazamiento contable hasta 2018 y más allá de la deuda de la SNCF, de la que todavía no se han registrado alrededor de 40 mil millones, pero también de ciertas deudas cuya evolución parece incierta: Edf (61 mil millones), Unedic (35 mil millones), jubilación. Así, según el Tribunal de Cuentas, los compromisos fuera de balance del Estado alcanzaron los 4.000 millones de euros en 2016, lo que hace que el reconocimiento de la deuda pública de Francia sea susceptible de variaciones importantes.
Para Italia a finales de 2016, deuda del 133% del PIB, inflación del 1,2%, crecimiento potencial del 0,5%, deducimos que el déficit presupuestario no debería superar en 2013 para al menos estabilizar la deuda, mientras que 'alcanzó el 3% .
Según P. Artus , el saldo presupuestario estabilizador medio en 2015 sería del -1,3% en la zona euro, mientras que el déficit presupuestario medio alcanzaría el -2,3%.
En comparación, el saldo presupuestario estabilizador en los Estados Unidos fue menor en 2011 que en la zona euro: tasa de inflación del 3%, tasa de crecimiento potencial del 3%, ratio de endeudamiento del 100%, lo que da un saldo estabilizador de . Sin embargo, el déficit presupuestario no permitió en 2011 estabilizar la deuda, que alcanzó el 8,7%. Sin embargo, el déficit presupuestario de EE. UU. Fue inferior al saldo estabilizador en 2013, con un déficit presupuestario del 5,8%, la deuda de EE. UU. Cayó en 2013.
En 2014 para Grecia, excluyendo la ayuda de la Unión Europea a través del MEDE y la reestructuración de 2010, la deuda pública griega es insostenible: -1% de crecimiento potencial, 0% de inflación, tasa de interés del 5%, 175% de deuda, monopolizando entre 3% y 8% del PIB por el pago único anual de intereses y en 2014 15% del PIB por servicio de la deuda.
La parte atribuida a los reembolsos de los intereses de los bonos en el nivel actual de endeudamiento es muy importante. Así, excluyendo intereses, la deuda francesa en 2014 cumpliría los criterios de Maastricht . En 2014, para Francia, los intereses pagados representaron casi la mitad del déficit presupuestario.
Por tanto, para evaluar la eficacia de una política de reducción del déficit, es más realista observar el saldo primario , que ha caído más drásticamente desde 2008 que el déficit presupuestario. En 2014 alcanzó el -1,47%. Teniendo en cuenta un déficit presupuestario real del 4%, la participación de los intereses en 2014 ascendió al 2,53% del déficit presupuestario, como proporción del PIB.
Equilibrio estabilizador primario: | |
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Así, al cierre de 2013 la deuda valía 92,3%, crecimiento 0,4% y lo tenemos . Por tanto, el saldo primario estabilizador que debía alcanzarse en 2014 era, en teoría, en 2014 del 92,3% * (2,53% -0,4%) = + 1,97%. En realidad, este saldo debe calcularse en base al crecimiento potencial, es decir , el saldo que representa el superávit presupuestario que se tuvo que alcanzar en 2014 para estabilizar la deuda, excluyendo intereses con el nivel de tipos de interés y el saldo pendiente. deuda.
Desde 2005, el saldo primario solo ha sido superior al saldo primario estabilizador en 2006 y 2007.
Ecuación de variación de la deuda: | |
⇔ (2) |
La ecuación de variación (2) opuesta muestra que si la suma del crecimiento económico excluyendo inflación e inflación ( ) es mayor que la tasa de interés promedio aplicada a la deuda ( ), podemos estabilizar la deuda, incluso con algún saldo primario negativo constante, después de a veces.
De hecho, no hay efecto de bola de nieve , si < (condición de estabilidad de Domar) porque varía como una secuencia aritmético-geométrica convergente, siempre que esté acotada. Entre 1973 y 2014, Francia ya pagó 1.400.000 millones de intereses sobre su deuda, que ascendía a 2.000.000 millones a finales de 2014. En la zona euro, cabe preguntarse si el mantenimiento de tipos de deuda sostenibles no debería ser uno de los los objetivos explícitos del BCE .
La ecuación (2) también muestra que si las tasas fueran cero ( ), como antes de la ley de enero de 1973 sobre el Banco de Francia , cualquiera que sea el nivel de déficit presupuestario, si permanece constante, la deuda no puede, a largo plazo, solo estabilizarse. , hasta un nivel constante de endeudamiento, cumpliéndose entonces la condición de Domar. Vale la pena el equilibrio primario estabilizador . Se obtiene de la condición de la ecuación (2) y se puede aproximar mediante la fórmula . Este último equilibrio tiene una evolución cuasi lineal, siempre que también sea cuasi lineal, en particular si se cumple la condición de Domar. Desde esta perspectiva de sostenibilidad, algunos están proponiendo la idea de "bonos de índice de crecimiento" o bonos cuyas tasas están indexadas al crecimiento. Desde 2012, más del 50% de las emisiones de bonos de la Agence France Trésor no se han utilizado para financiar el déficit presupuestario del año en curso, sino para hacer frente al pago de amortizaciones de emisiones anteriores. Además, desde 2015 en concreto, más del 33% de las emisiones de bonos a largo y medio plazo se realizan a una tasa superior a la del mercado y en el largo plazo no sostenible.
Los rendimientos de los bonos libaneses en 2019, por ejemplo, en vista del crecimiento, hacen probable la reestructuración de la deuda del país. La gestión de valores de bonos en este último país se caracteriza por el uso de CDS y una fuerte colusión entre los bancos privados libaneses y el banco central.
En la zona euro, la caída de los rendimientos de los bonos soberanos que comenzó en el verano de 2012 no dará todos sus frutos para Francia hasta 2017, cuando más de la mitad de los títulos de renta fija se verán afectados por esta caída (la duración media de los títulos es de 7 años viejo). De hecho, podemos estimar si el crecimiento, la inflación y las tasas de los bonos se mantienen en la tendencia de 2015, que la condición < , se cumplirá en esa fecha. Sin embargo, ya en 2015, la carga de la deuda dejará de representar la principal partida presupuestaria del Estado. Mantener los tipos bajos durante un largo período es un objetivo que puede justificar la política de flexibilización cuantitativa lanzada en Francia.enero 2015. En particular, si el crecimiento potencial medio de la zona euro en términos de volumen (excluida la inflación) se mantiene en torno al 0,2%. Un período de deflación coincidiría con un aumento del endeudamiento, en particular por las caídas simultáneas del crecimiento y la inflación, pero también por la imposibilidad de tener tasas negativas y el desfase para ajustar la tasa. Stock de deuda promedio con cambios en el crecimiento.
La condición se ha cumplido en tendencia para Francia desde el verano de 2014, incluso si el tipo medio de los bonos aplicable a la deuda pendiente (que es diferente del tipo del año en curso) no ha cumplido esta condición, en 2015 - desde, 2,33% ( = 48,6 / 2085) tasa del bono sobre la deuda pendiente, tenemos: 2,33> (1,2). Esta última condición probablemente se cumplirá, si el contexto macroeconómico se mantiene en la tendencia de 2016, en particular sin agravar las amenazas deflacionarias, a partir de 2018. Sin embargo, esta última relajación no necesariamente conducirá a un retorno de la inflación.
Para Estados Unidos, teníamos = 2.1% = 2.3 / 110.5 = (8.6-6.3) / 110.5 y = 5.4% = 2.8% + 2, 6%, es decir la condición < .
Aproximando por la tasa anual del bono , para el período 2008-2011, las diferencias fueron negativas para todas las economías de la zona euro.
Para el período 1980-2015, para las grandes economías, la tasa del bono a 10 años excede levemente el crecimiento potencial. Esta tendencia se volvería problemática si continuara, dado un nivel promedio de endeudamiento superior al 100% del PIB, que se alcanzó en promedio a partir de 2008. De hecho, esto implicaría necesariamente una disminución promedio del crecimiento. deudas públicas, por los efectos multiplicadores y la elasticidad de los ingresos y gastos al crecimiento.
En 2016, muchos países tienen tasas de bonos que hacen que su deuda sea insostenible en comparación con su crecimiento potencial, incluso si su deuda no es necesariamente muy alta: Rusia, Brasil, Egipto, Kenia, Uganda, mientras que Grecia, cuyos títulos de deuda no se incluyen en el Por tanto, el programa de flexibilización cuantitativa tiene una deuda que sigue siendo insostenible.
El crecimiento medio de la zona euro durante el período 2000-2010 fue del orden del 1% (deducida la inflación), y del 3% en valor nominal ( ). En el mismo período, los rendimientos de los bonos a 10 años de los cuatro países más grandes de la zona se situaron en torno al 4%, con una divergencia, desde finales de 2009, hacia el 6% para España e Italia. Así, en 2010, ningún país de la zona euro tenía un saldo primario que le permitiera estabilizar su endeudamiento.
En el caso de Grecia, el país que posee el 2,03% del capital del BCE, la compra de deuda griega por parte del BCE no debe exceder los miles de millones de euros durante un período de 12 meses; la flexibilización comienza solo 6 meses después de que los otros países, para este país-. Es probable que el efecto para este último país sea muy limitado. Si el crecimiento potencial de Grecia es -1%, la tasa de bonos promedio compatible con la sostenibilidad de la deuda es de alrededor del 0%, estimando la inflación en 1%. Sin embargo, la tasa del bono obtenida en 2018 es al menos del 4%.
También cabe preguntarse por el aspecto realmente competitivo o no de los mercados de bonos. Por ejemplo, en el caso de la gestión de la deuda de bonos franceses, para poder comprar en el primer mercado es necesario estar homologado por la agencia France Trésor como especialista en valores del Tesoro . Sin embargo, esta aprobación, que tiene una validez de tres años y que solo acepta establecimientos bancarios, excluye, por ejemplo, a 7 de los 10 bancos más grandes del mundo (incluidos todos los bancos chinos). Dado que la agencia France Trésor no hace públicas las decisiones de compra (anonimización de las transacciones), ¿podemos estar seguros de que no hay un acuerdo sobre las tarifas? La deuda estadounidense, por ejemplo, puede ser comprada por cualquier institución financiera ("licitación directa").
Recurrir al Mecanismo Europeo de Estabilidad tras la crisis sanitaria del coronavirus solo tiene interés desde el punto de vista de la sostenibilidad si permite obtener una tasa de financiación de la deuda inferior a la que podría obtenerse mediante la suscripción de bonos. En el caso de Francia, la tasa ofrecida por los compradores al MES se evaluará sobre la base de la solvencia crediticia promedio de los prestatarios. Por lo tanto, probablemente será más alto que el que podría haberse obtenido emitiendo un volumen igual de bonos franceses (por ejemplo, la tasa ofrecida por el Bei ). Por lo tanto, recurrir al MEDE correría el riesgo de degradar aún más la capacidad de Francia (sector público y privado) para poder mantener su nivel de deuda, debido a una tasa de endeudamiento más alta. Además, se obtuvo un nuevo compromiso en el BCE sobre el nuevo plan de flexibilización cuantitativa (programa de recompra de emergencia ante la pandemia) que consiste en dejar de limitar la compra de valores en el mercado secundario en proporción a la participación. la capital del Bce.
La deuda alcanzó el 115,7% al cierre de 2020, en un nivel muy cercano al anunciado por el déficit público y el crecimiento de 2020: 98,1 / 0,919 + 9,2 = 115,9. EnNoviembre de 2020, la participación de la deuda en poder del BCE sería de al menos el 20%, mientras que realizó el 70% de las compras de emisiones de deuda en 2020. Para Francia, la estabilización de la deuda parece incierta en el ciclo económico en la medida en que más allá de la apoyo cíclico al crecimiento, la estructura del déficit presupuestario parece ser relativamente ineficaz, dados los mecanismos de financiamiento de la inversión, para mejorar el crecimiento en el mediano plazo. Un retorno a un nivel de endeudamiento cercano al 60% (TSCG) parece ilusorio para 2050, mientras que, además, la financiación de la transición ecológica plantea muchos problemas.
La inflación participó en la reducción de la deuda pública francesa al final de la Segunda Guerra Mundial. La tasa de inflación que hubiera sido necesaria en 2014 para estabilizar la deuda , dada: deuda del 92,3%, déficit presupuestario del 4%, crecimiento potencial del 1,4%, es del 3,13% . De hecho, teóricamente habríamos estabilizado la deuda porque 92,3 = 4 + 92,3 / (1 + 0,0313 + 0,014), sin reducir el déficit presupuestario, y con una tasa de crecimiento real del 1,4%. Sin embargo, esta posibilidad sigue siendo bastante teórica, y las tasas de los bonos generalmente aumentan con la inflación. Por el contrario, dada la deflación que amenaza a la zona euro, probablemente veremos un aumento significativo de las deudas de los países de la zona. Es muy probable que la política de flexibilización cuantitativa no genere inflación en la zona euro, en condiciones en las que la inflación importada es baja (caída de los precios de los productos petrolíferos) y se combina con políticas simultáneas de menores costes salariales.
Sin embargo, con una inflación del 3,1%, las tasas de interés de los bonos sobre nuevos títulos de deuda probablemente habrían sido más altas que las observadas en 2014, porque probablemente no sean negativas en términos reales (después de deducir la inflación) y, por lo tanto, el mayor déficit presupuestario. Por tanto, la tasa de inflación estabilizadora real es ligeramente superior a medio plazo. En la práctica, el papel de la inflación también depende de la participación de los bonos indexados a la inflación (Oati) en la financiación de la deuda. Sin embargo, esta participación es bastante baja en Francia, ya que a finales de 2010 era del 15% para Francia.
El papel de la inflación en la sostenibilidad de la deuda podría impulsar el debate sobre al menos un aumento limitado del IVA , dado su efecto dominó sobre el nivel de inflación. De hecho, el efecto inflacionario de tal aumento sería más cercano o mayor que la recesión inducida, dado el ciclo económico en 2015 y posteriormente.
El crecimiento es una de las variables determinantes de la sostenibilidad fiscal. Su nivel está determinado:
Se compara la ley de finanzas de 2013, basada en un aumento de los ingresos de 3,6 millones de euros y una disminución de los ingresos de 11,5 mil millones que redujo el déficit presupuestario del 4,8% al 4,2% y la deuda del 91,7% al 93,5%. con el escenario que no habría supuesto reducción del gasto ni aumento de la fiscalidad y muy probablemente habría llevado a una deuda del 92,6%, un déficit presupuestario del 4,2% y un crecimiento real del 1,3%.
Para el período 2015-2025, Insee estima un crecimiento potencial del 1,5%. Sin embargo, los métodos de estimación varían según los métodos utilizados. Las políticas de reforma estructural solicitadas por la Comisión Europea, y que pueden resultar, por ejemplo, de las acciones de la Comisión General de Estrategia y Prospectiva o de las recomendaciones del Consejo de Análisis Económico , tienen como objetivo en particular preservar o mejorar el crecimiento potencial .
La tasa de crecimiento estabilizador en 2014 - teniendo en cuenta: deuda del 92,3%, déficit presupuestario del 4%, inflación del 0,5% - es inferior al: 4,03% . Efectivamente, habríamos estabilizado la deuda porque 92,3 = 4 + 92,3 / (1 + 0,005 + 0,0403), sin reducir el déficit presupuestario. Sin embargo, esta tasa de crecimiento parece bastante inalcanzable hasta la fecha, salvo por cambios cíclicos y / o tecnológicos muy rápidos, porque el crecimiento potencial se estima, en las mejores estimaciones, en 2014 en torno al 1,5%. Sin embargo, podemos estimar la tasa de crecimiento estabilizador real en menos del 4% , debido al efecto inflacionario provocado por un nivel de crecimiento sostenido, por ejemplo superior al 2%.
Los déficits presupuestarios serán a partir de 2013, en la zona euro y en 25 países de la Unión Europea , regulados por el TSCG . ¿Es probable que el tratado, a corto o largo plazo, haga sostenibles las deudas de los países signatarios ?
El nuevo tratado, firmado 1 st de marzo de 2012, por 25 de los 27 países de la Unión Europea ( Reino Unido y República Checa no lo han firmado), reforzando el anterior Pacto de Estabilidad y Crecimiento , entró en aplicación en1 st de enero de 2013, tras su ratificación en Octubre 2012por más de 12 países ubicados en la zona euro. Entre otras cosas, pretende limitar el déficit estructural (déficit corregido por el ciclo económico) al 0,5% del PIB ( art. 3). El tratado es vinculante ya que un Estado que no respete los nuevos criterios puede sufrir una multa de entre el 0,1% y el 0,5% de su PIB. La cláusula que condiciona el acceso al MEDE a la adopción del tratado es un incentivo muy fuerte para ratificar el tratado para los países más endeudados. Estos últimos son, de hecho, aquellos para los que la restricción presupuestaria será más fuerte.
Algunos economistas y observadores critican las reglas impuestas por el tratado:
Además, la reducción de la rentabilidad del impuesto de sociedades, observada por ejemplo en Francia, en parte justificada por el sistema de precios de transferencia , hace que la apreciación de los déficits presupuestarios sea relativamente relativa. En efecto, la competencia fiscal practicada en particular por determinados países de la eurozona - revelada por ejemplo por el asunto Luxembourg Leaks - y la evasión fiscal en general contradicen el principio de homogeneidad de preferencias de la teoría de la Zona Monetaria . Un informe de la Comisión Europea de 2013 estimó, además, que la mitad de los ingresos por IVA de los 27 países de la Unión Europea no se recaudaron debido a la optimización fiscal.
Así se declaró el presidente del Eurogrupo , enabril de 2016, a favor de una modificación de las normas presupuestarias aplicables.
El artículo 4 del pacto fiscal europeo , implícitamente requiere un presupuesto equilibrado , teniendo en cuenta que uno no tiene control sobre las tasas de los bonos. Este es el enfoque adoptado por Alemania, que prohibirá a partir de 2016 votar constitucionalmente un presupuesto con un déficit superior al 0,35% del PIB. Sin embargo, la regla del estricto equilibrio presupuestario, que es una obligación en Francia para las autoridades locales, no ha impedido que varios miles de municipios estén sobreendeudados y deben contar con el apoyo de la compañía financiera local .
La condición < , que limita la tasa promedio de los bonos sobre la deuda pendiente, también asegura la estabilización de la deuda, si el déficit presupuestario permanece constante en cualquier nivel (o disminuye).
Si el artículo 4 no se cumple, la Comisión Europea tendrá todas las facultades para imponer una multa presupuestaria de entre el 0,1 y el 0,5% del PIB, o para Francia de 2 a 10 mil millones de euros. Sin embargo, según una simulación de la OFCE, realizada enJulio de 2012, el equilibrio presupuestario no se lograría, en ausencia de variaciones económicas externas imprevistas (aumento del precio de las materias primas, variación del tipo de cambio, aumento de la participación en el EFSF , caída de las exportaciones), antes de 2017. En el En el caso de Italia y España, también parece muy poco probable que el artículo 4 (componente de reducción de la deuda) pueda aplicarse en 2013, dado que las previsiones de crecimiento son negativas. Así, para 2013, en Italia , sobre la base de una previsión de crecimiento del -0,3% y una inflación del 2%, la reducción de 1 ⁄ 20 de la deuda significa un superávit presupuestario del 1% en 2013, mientras que la previsión es para un presupuesto déficit del 1,3%.
La elasticidad presupuestaria de -1,3, observada en 2013 significativamente menor que el valor promedio observado en los últimos diez años, confirma en 2013 la tendencia de disminución de las bases de los ingresos tributarios del Estado, en particular para el impuesto de sociedades y el IVA.
Repitiendo el cálculo para 2014 , sobre la base de un multiplicador anticipado de 0,85, podríamos pronosticar a partir de un crecimiento potencial igual a 1,4%, y un impulso presupuestario negativo de 0,9%, un crecimiento real de 0,63% (O, 63 = 1,4- O, 9 * 0,85). Esta última cifra podría haberse incrementado en particular por los efectos de estímulo inducidos por el CICE y el pacto de responsabilidad . En realidad, estos tuvieron relativamente poco efecto en 2014.
Sin embargo, desde 2009, en la zona euro considerada en su conjunto, para una reducción del 1% del déficit presupuestario, el crecimiento ha caído en promedio un 1,25%. Para alcanzar el nivel medio de déficit presupuestario del 1,24%, no podemos apuntar a una reducción del déficit presupuestario medio de más de 1 / 1,25 = 0,8%, sin poner la zona en recesión, que ya es así desde 2012 Podemos esperar que los futuros planes de reducción del déficit implementados en los países de la zona puedan tener individualmente multiplicadores que bajen el valor promedio de 1,25 observado y que las reformas estructurales aplicadas tengan un impacto negativo limitado de corto plazo sobre el crecimiento.
Sin embargo, es probable que cualquier intento, para cumplir con el artículo 4, de reducir los déficits presupuestarios de la zona euro a un ritmo superior al ofrecido por el crecimiento potencial , la lleve hacia una espiral recesiva .
Un estudio de Crédit Agricole muestra que, si los países de la zona euro desean volver a un ratio de endeudamiento del 60% en 2030, deberán generar un saldo primario requerido (SPR) que, sobre la base del crecimiento y la deuda de la última década, parece difícil de conseguir por parte de los grandes países europeos. Para Francia, teniendo en cuenta un cargo anual por intereses de la deuda de alrededor del 2,5% del PIB , esto significaría un superávit presupuestario hasta 2030. Un estudio de la Comisión Europea , realizado en 2009, llega a conclusiones similares. A modo de comparación, de los 32 países de la OCDE y para el período 2006-2011, solo dos países tuvieron seis años consecutivos de superávit presupuestario (Suiza y Noruega), mientras que el último presupuesto en equilibrio para Francia se remonta a 1974. Un estudio de la OCDE muestra restricciones presupuestarias más restrictivas. Según ella, el objetivo de reducir el déficit al 60% para 2025 solo lo pueden alcanzar Luxemburgo, Austria y Dinamarca. Según este último estudio, para Francia esto supondría un superávit presupuestario medio de alrededor del 7% durante este período, hasta 2025. Sin embargo, los datos del estudio no incluían la política del BCE en esa fecha, después de 2012.
Un estudio histórico sobre la deuda francesa, realizado por el Banco de Francia, indica además que "no basta con mejorar los saldos estructurales para bajar [de forma duradera] el ratio de la deuda" . El mismo estudio econométrico también indica que "la variación en la dirección opuesta de los dos saldos cíclico y estructural refleja las políticas de ortodoxia presupuestaria , los gobiernos procedieron a consolidaciones presupuestarias a pesar del deterioro de la economía" (caso de Italia en 2010) .
Varios estudios econométricos han concluido que la deuda francesa es insostenible durante el período 1978-2010.
Modelado previo del CNRS , realizado ennoviembre de 2009, indica que en ausencia de una política activa del BCE (prestamista del EFSF o MES , comprador en el mercado primario o secundario, prestamista de última instancia) dirigida a estabilizar los tipos de los bonos y a modificar la brecha entre los gastos y los ingresos. tasa, la deuda francesa se acercaría al 106% en 2019. Sin embargo, esta no es la senda tomada desde 2009, año en que las tasas obligatorias tomaron una senda alcista, ni desde la declaración de intervencionismo por parte del BCE a mediados de 2012. El objetivo de reducción del déficit es difícil de alcanzar debido a la disminución del crecimiento que implica. De hecho, como subrayó Patrick Artus en una conferencia en Coface enenero 2012, una reducción simultánea y demasiado repentina del gasto público en la zona euro aumentaría la deuda pública en general en lugar de reducirla (principio del multiplicador presupuestario ). Si todos los países de la eurozona simultáneamente hacen planes para reducir su gasto público (principio del Pacto de Estabilidad y Crecimiento ), olvidándose de cualquier política económica , para una reducción del 1% de los déficits, obtenemos una reducción proporcional. Entre 0,6% y 1 % de crecimiento. Esto es particularmente cierto en países donde el PIB se basa principalmente en el gasto público (en Francia, casi el 40% del PIB proviene del gasto público). Por el contrario, la elasticidad presupuestaria muestra que para Francia, si observamos una reducción del 1% en el crecimiento, entonces, en promedio, el déficit presupuestario empeora al menos en un 0,55%, aunque con una gran variabilidad que puede llegar hasta una disminución del 4,2%. como en 2009. Una reducción presupuestaria propuesta del 1% en el año N daría lugar, por tanto, a una reducción del déficit presupuestario de entre el 1% - [1; 1,66%] * 0,55 = [0,55%; 0,91%] en el año N + 1 , debido a la disminución del crecimiento y los ingresos asociados, o incluso un aumento si estamos en recesión y la elasticidad del presupuesto se vuelve mayor a 1. En los últimos años la previsión de déficit presupuestario , si seguía esta estimación, era de hecho demasiado optimista, con las elasticidades presupuestarias obtenidas. Teniendo en cuenta una tendencia de crecimiento en volumen del 1% en la zona euro para la década 2000-2010, por lo tanto, parece bastante ilusorio - si el multiplicador utilizado es 0,8 - esperar obtener una tendencia de reducción del déficit presupuestario en más de 0,7 % anual en la zona euro, excepto con una tasa de crecimiento más alta o apuntando a un rango, aunque limitado, de gastos o ingresos que tienen poca influencia en el crecimiento. Además, el déficit estructural francés (excluido el déficit cíclico) se estimó, para 2009, en un 5%.
La elección entre aumentar los ingresos o reducir los gastos para reducir el déficit público , a corto plazo, en el caso de Francia, da una mejor rentabilidad para el aumento de los ingresos. De hecho, para una disminución del gasto del 1%, obtendríamos en promedio una disminución del crecimiento de entre un 0,6% y un 0,8%, mientras que un aumento de los ingresos solo se traduciría en una disminución del 0,4%. Sin embargo, en el caso de una mejora del saldo principalmente por aumento de los ingresos, los tipos medios de los bonos aplicados a la deuda serían bastante más elevados que en el caso de una reducción del gasto. Más allá del caso francés, el arbitraje entre estas dos opciones varía según el país, sin duda más según el a priori político que los multiplicadores keynesianos asociados a cada una de ellas. Los planes de consolidación francés y alemán para 2011, sin embargo, confirman esta preferencia por los ingresos.